技术与经济之三:关于股票市场

技术与经济之三:关于股票市场

股权是经商的基础概念,并非只有上市公司才计算股份。例如,餐馆为留住有能力的大厨,让他成为合伙人;又如,快退休的餐馆老板将股权逐步转让给接班人。

应当鼓励合伙经营方式,合伙经营是对信用与合作能力的考研。合伙人必须坦诚沟通解决矛盾,忌讳任用亲戚亲信。相传微软的两个创始人Bill Gates与Paul Allen之间有过很大矛盾,后者辞职但拒绝Gates以低价回购股权。电影《饮食男女》则描写厨师之间交流手艺心得以及更为一般的人与人之间交流的隔阂。

投资银行的参股是公司获得资金的重要方式。与贷款相比,参股对公司发起者较为宽松,如果经营失败无偿付责任(无限责任)。银行投资单个公司有较大风险,但投资多个公司使风险对冲(相当于保险;莎士比亚戏剧《威尼斯商人》)。对创业公司的参股更多地来自私人,如Google在斯坦福大学创业时的首笔投资是Sun公司的创始人之一Andy Bechtolsheim的私人投资。参股也是合伙人关系,对信用有很高要求;但人群素质是社区教育熏陶的自然结果,不能以强迫方式纠正、或者用暗中监控来确保,这些在商业环境中为非法。

下图是Google的两个年轻合伙人Larry Page与Sergey Brin(名字发音似有暗示)在2003年时拍的合照。顺便说一句,Google有一句口号Don’t be evil,也似有所指。

Larry Page and Sergey Brin in 2003

公司的有限责任,即当公司破产时仅以公司资产偿付债务、而不追溯投资者个人财产,应当对小公司也适用。这是因为投资人需要将家产与公司资产严格分开,经营失败不致影响私人生活。这里也涉及到信用。每个公司都应可以声明自己为有限责任,贷款人应当了解风险,必要时要求抵押物。英语中名称有Inc.(incorporated,与coporation不同)的公司可能指未上市的有限责任公司。

有限责任是股票流通的基础。流通不一定指在沪深股市交易,而是指在任何圈内交易场所或者私下交易。较大范围的流通称为上市。通常,上市的基本条件是公司已经以合伙人形式经营数年,并且参股者之一应有权威(如银行),它被称为承保人(underwritter)。即使在上市以后,持有相当股票份额的承保人仍然是公司信用的担保。市场是否认可某一公司的股票,除了承保人以外,还与CEO及技术领头人等的声誉有关,因此股票市场有圈内的性质。现实生活中的IPO中,underwritter指承销银行,它以约定价格购入公司股票、再转卖到市场,通常能享受较大的价差(markup)。这种股票发行方式是不合理的,因为公司未能按市场价位获得全部资金,而内部人士能在IPO之前购买股票享受暴利。

股票上市后公司融资相当容易,并且参股者(包括投资银行)很容易将股权变现。不过,并不是所有公司都象互联网企业那样希望通过做大而做强,老板可能更愿意保持适度规模及公司的所有权,这种情况下股权就只能在相识的人之间私下交易了。

股票按照潜在的收益率与风险来估值。股票估值需要知识,而知识显然有内外之别,因此股票交易是有圈子的。例如,Google创业的时候,为了说服银行投资显然需要向银行解释技术秘密(当然需要签署保密协议);而它上市以后,多数股票购买者是因为相信其信誉而非了解其技术秘密在作投资。然而,股市有了准确的估值才能保证投资的有效分配(高价位鼓励发新股扩大规模,因为每股能获得更多资金),公司也需要正确的估值来评估业绩策略;因此,股市正确的估值本身是极其珍贵的。圈内股市可以让有一定内幕知识的主要参与者作为定价者,公司在保密协议的保护下让他们充分了解内幕;而普通股民只能跟随价格,但他们能够通过公开财务报表与公开新闻了解公司运作大致情况、并判断股价是否合理。股民实际上在享受由价格领导者标出的正确价位,这实际上是一种恩惠,但这是社区的代表理当为社区民众做的事,而这一恩惠不必惠及外人。

在圈内股市中,有份量的参与者指机构投资者、以及拥有较大股票资产的公司或个人。机构投资者常扮演掮客的角色,在市场中设立股票的买入价与卖出价,普通股民实际上与他们打交道。当市场前景发生变化,不同机构投资者可能预期不同,因此会有相互交易并各自调整仓位最终价位趋于一致。如果主要持股人要大量抛出或购入某支股票,他应当提前公布,以便让其他投资者有所准备;否则他可能造成股市波动并面临不利的价位。

在充分竞争的股市中,参与者没有能力独自影响市场价格,因此不可能靠操纵股价牟利。当由于供求失衡股价偏离理性价位波动时,掮客通过买入卖出获利。现实中,拥有巨大资金的机构投资者可能影响股价。因此,圈内股市应当保留权力,让交易者为可疑的操作作出解释,甚至将之逐出市场(私下转手股票仍是允许的)(注意,应对财产的增值征税,而不是对交易本身征税;征收交易税不利于小公司)。另外,股民应当充分理解股市机制,股价已经包含了市场对公司的全部预期;而蛊惑股民购入某支股票的宣传是非法的,蛊惑的机构也会被逐出股市,这是因为如果该机构真能说准,它应该自己挣钱、而股民应该买入它的基金。

较小的公司易被准确估值。例如,容易估计一个餐馆的投资前景,但不易估计一个餐馆连锁店的前景。又如,判断一个新软件是否有市场,比判断一家大软件公司的前景更实在、也更有趣。因此,应当将它们拆分为独立经营的小公司,这么做也鼓励竞争。另一方面,相似的多家餐馆或者为同一平台开发软件的多家软件公司,也能按照圈内交易的股价组合成一支指数基金,该基金可以以集团的名义上市并对外筹集资金。当股价被外部高估时(即内部股价低于外部股价),圈内人可以减持股票转卖给外人、同时这也是发行新股扩大规模的良好时机;而当股价被外部低估时,则可以回购股票。注意此处基金公司并无管理权,而内部股价由圈内很多投资者共同决定,例如不同地区的餐馆的投资前景由该地区的投资者来估计。这也许就是共同基金(mutual funds)名称的由来;而基金能够靠对盈利更精确的估计来套利,这也许是股神巴菲特(Warren Buffet)名字的由来。

基金公司是股市的重要参与者,对公司它们是投资者、对股民它们又是方便且能降低风险的投资工具。每支基金应当单独经营,除财务报表外应对圈内股民公开股票组合详单。基金公司调整其管理的各支基金的相对表现,有作弊的嫌疑;但同一团队可以同时为多支基金工作,费用由各基金分摊。基金的购买赎回也采用股市交易的方式,但其价位几乎不受买入卖出量的影响。为了便于计算,也为了防止侵吞客户资产,除了额定的经营费用外,基金公司不能将收益用于扩大规模。基金公司的市值严格等于其所持股票组合的价值(固定资产应计为租赁费用),且买入价与卖出价应严格相等,否则会对由基金组合而成的基金重复收费。一个简单可行的奖励机制是,基金公司可以按其管理的资产规模收取日管理费,但对资产中的基金成分应免费或降低费率,避免基金组合的重复收费。专业的基金面向特定的地域行业,它们必须懂行、且应有较强竞争,而更复杂的基金的投资组合中包含较专业的基金。基金经理人的声誉也很重要。

投资不纯粹是赚钱,投资也是投票,如在相互竞争的技术标准之间作选择。投资者可能更有热情直接参与,而不是让基金公司主导;而基金也应针对偏好分类设置产品。

公司可以持有股票资产,它被用于为扩大规模的资金积累,以及为渡过紧缩期的未雨绸缪。市场周期性的波动在所难免,公司可能遇到持续较长时间的入不敷出的时期,但远期前景未必糟糕。如果公司有所预备,就能尽量避免裁员破产;而如果很多公司都有预备,就能防止市场波动触发整体性经济雪崩。公司应当向与自己的行业无关或者倾向于反方向波动的行业投资,在自己的紧缩期最好能看到所持股票上涨。公司互持股票也常代表相互之间的亲和关系。很多情形下,机构投资者的估价倾向于官僚化(标准化),而公司之间的相互评估更为专业。公司互持股票适合社交圈内的非上市公司;已上市公司应该通过发行新股来筹资,持有较高的股票资产是不必要的。不过,如果专业机构投资者缺位,公司普遍互持股票也能起到领导股市价格的作用。

随时关心股市的价格波动是一件很累的差事。股市也可以采取每天成交一次的形式,即由交易者在每天固定的交易时间之前向股市呈报在不同价位上分别买入或卖出多少股不同股票的订单,股市为每一支股票选定成交价,使得买卖总量最接近于平衡。这种交易方式还有一些好处,如抑制短线交易,又如每天只有唯一的股价便于记账(当然,若未能成交股市仍应列出买入与卖出报价)。

从技术的角度来说,公司授权一个银行管理其股票,所有股票交易,包括发股与派息,都通过该银行。股票就象该银行发行的钞票(bank note)一样,并且可以确实支持纸质版本(凭票到银行领取派息)。股东在购股后应能将股票存入自己的银行户头,这就象外币户头一样。如果采用不记名股票,公司的银行只需要记录各银行分别持有的股票总数,并定期派息;如果采用记名股票,公司会记录每个股东的信息。采用记名股票时,公司能够向股东寄送财务报表及宣传材料,增进股东对公司的了解。

应当能够使用支票转让股票或外币,它与普通支票的区别是需要写明币种/股种。用支票支付方便私下转手股票,并且在纸质支票上签字较为正式、也留下凭据。银行应提供信封方便投递需要处理的支票,投递也应能在ATM机完成。买卖双方按商议价格私下转手股票能避免损失市场的买入卖出价差。这样的场外交易应当被允许,并且交易本身不应被征税,否则对小公司不公平,因为大公司内部交易较多。支票还能作其他扩展,如通过写明交付日期来支付期货(可立即被银行处理、但支付发生在日后)。纸质支票使得不依赖电脑或手机仍然能够参加交易;当然,银行也应支持支票支付的电子形式。

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